ΕΚΤ: Η εξάρτησή της από τους οίκους πιστοληπτικής αξιολόγησης


eeeΚαμιά χώρα δεν θα παρέδιδε τον έλεγχο του πυρηνικού της οπλοστασίου σε τρίτη πλευρά. Αλλά αυτό είναι που εν τέλει κάνει η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα με το χρηματοδοτικό της εργαλείο για τα κρατικά χρεόγραφα των κρατών-μελών της Ευρωζώνης.
Το χρηματοδοτικό αυτό εργαλείο αποδείχτηκε ιδιαίτερα ....αποτελεσματικό στην αντιμετώπιση   της κρίσης. Αλλά η πολιτική της ΕΚΤ που επιτρέπει ώστε οι αποφάσεις για το ποια κρατικά χρεόγραφα είναι επιλέξιμα ως αποδεκτές εγγυήσεις να λαμβάνονται αποκλειστικά από τους οίκους πιστοληπτικής αξιολόγησης παρήγαγε τρομερές αβεβαιότητες κατά τη διάρκεια της κρίσης. Με ανάλογο τρόπο η πολιτική της κεντρικής τράπεζας να επιβάλλει στα κρατικά χρεόγραφα όλων των κρατών μελών τα ίδια ‘κουρέματα’  παρείχε λάθος κίνητρα κατά τη διάρκεια των ετών που οδήγησαν στην παρούσα κρίση. Και οι δύο αυτές πολιτικές χρειάζονται αναθεώρηση οπωσδήποτε.
Για να συνοψίσουμε το πράγμα, ως τα τέλη του 2010, τα κρατικά χρεόγραφα των κρατών-μελών της Ευρωζώνης είναι επιλέξιμα για το χρηματοδοτικό εργαλείο της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας εφόσον έχουν βαθμολογία τουλάχιστον ΒΒΒ- από τους οίκους S&P και Fitch και τουλάχιστον Α2 από τη Moody’s. Είχε ανακοινωθεί – αν και προς το παρόν  ματαιώνεται – ότι από την αρχή του 2011 το κατώφλι για την επιλεξιμότητα των κρατικών χρεογράφων από την ΕΚΤ θα μετακινούνταν τρεις βαθμίδες πάνω και για τους τρεις αυτούς οίκους.
Σήμερα τα ελληνικά κρατικά χρεόγραφα βαθμολογούνται με ΒΒΒ+ από τους οίκους S&P και Fitch και με Α2 από τη Moody’s. Αυτό σημαίνει πως αν οι οίκοι S&P και Fitch δεν αναβάθμιζαν την αξιολόγηση της Ελλάδας έως τα τέλη του χρόνου, η Moody’s και μόνη αυτή θα αποφάσιζε αν τα ελληνικά κρατικά χρεόγραφα θα ήταν επιλέξιμα ως εγγυήσεις για το χρηματοδοτικό εργαλείο της ΕΚΤ. Αρκούσε δηλαδή μία και μόνη υποβάθμιση ενός οίκου κατά δύο βαθμίδες και τα ελληνικά χρεόγραφα δεν θα ήταν πια επιλέξιμα ως εγγυήσεις από το 2011.
Αυτό είναι περίπου σαν να βάζεις  μια ατομική βόμβα στα χέρια της Moody’s γιατί δεν υπάρχει αμφιβολία πως αν τα ελληνικά κρατικά χρεόγραφα έπαυαν να είναι επιλέξιμα, οι συνέπειες θα είναι η άμεση κατάρρευση του ελληνικού χρηματοπιστωτικού συστήματος, η στάση πληρωμών του ελληνικού κράτους και πολύ σοβαρές πιέσεις στις χρηματοπιστωτικές αγορές ολόκληρης της Ευρωζώνης. Αυτό είναι τόσο εκφοβιστικό – και το γεγονός ότι η σχετική απόφαση εξαρτάται αποκλειστικά από την Moody’s το κάνει απίστευτο – που ελάχιστοι στην αγορά το θεωρούσαν ρεαλιστικό.  
Το να εμπιστεύεσαι τις λήψεις αποφάσεων με τέτοιες επιπτώσεις τους οίκους πιστοληπτικής αξιολόγησης δεν είναι και ό,τι πιο πρόσφορο. Η κάθε εκτίμηση αξιοπιστίας μπορεί να δημιουργεί ενίοτε απατηλές εντυπώσεις. Και στις περισσότερες περιπτώσεις οι βαθμολογήσεις δεν συμβιβάζονται εύκολα με τις οικονομικές εξελίξεις. Για παράδειγμα η Moody’s βαθμολογεί σήμερα τα ελληνικά κρατικά χρεόγραφα με τον ίδιο βαθμό κινδύνου (Α2) που έδινε το 1999, αν και τότε το ελληνικό δημοσιονομικό έλλειμμα ήταν το ένα τέταρτο του σημερινού και το δημόσιο χρέος κάπου 20% ως αναλογία του ΑΕΠ χαμηλότερο από ό,τι σήμερα. Επιπλέον, στα χρόνια που μεσολάβησαν, το εργατικό κόστος ανά μονάδα προϊόντος αυξήθηκε στην Ελλάδα κατά 30% έως 40% περισσότερο από το γερμανικό, ασκώντας πιέσεις στην ανταγωνιστικότητα και τις προοπτικές ανάπτυξης. Η Moody’s είχε  ανταμείψει την Ελλάδα με αναβάθμιση κατά μία βαθμίδα με την υιοθέτηση του ευρώ. Την αξιολόγηση αυτή την κράτησε αμετάβλητη, παρά την αύξηση των ελλειμμάτων και του δημόσιου χρέους, μέχρι τον περασμένο Δεκέμβρη – αρκετούς μήνες δηλαδή αφότου η ελληνική κυβέρνηση είχε αποκαλύψει ότι το πραγματικό έλλειμμα του 2009 ήταν διπλάσιο του αρχικά προβλεπόμενου. Και σαν να μην έφτανε αυτό, δεν έχουν περάσει ούτε 2 χρόνια, από τότε που η Moody’s βαθμολογούσε τα κρατικά χρεόγραφα της Ισλανδίας με Α1 (μία βαθμίδα πάνω από την σημερινή αξιολόγηση των ελληνικών) κι ενώ έκτοτε υποβάθμισε την Ισλανδία κατά πέντε βαθμίδες, δίνει ακόμη για τη χώρα σύσταση ‘υψηλής αξιολόγησης’. Σαφώς λοιπόν και οι οίκοι πιστοληπτικής αξιολόγησης, όχι μόνο η Moody’s, παρέχουν δείκτες που λειτουργούν με χρονική υστέρηση, τουλάχιστον σε σχέση με την αγορά.
Για την αποκατάσταση της αξιοπιστίας – αλλά και για την παροχή ορθών κινήτρων – η  Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα πρέπει να αλλάξει την πολιτική της περί αποδεκτών εγγυήσεων ως προς δύο σημεία. Πρώτον η παρούσα και αναξιόπιστη ‘πυρηνική απειλή’ της απώλειας της επιλεξιμότητας πρέπει να αντικατασταθεί με μια αξιόπιστη επιλογή ‘συμβατικού στρατού’, δηλαδή με την επιβολή ενός συστήματος διαβαθμισμένων ποινών στους δημοσιονομικούς ‘παραβάτες’, που σε καμία περίπτωση δεν θα εξωθούν κάποιο κράτος μέλος της Ευρωζώνης στο χείλος του γκρεμού. Συγκεκριμένα η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα πρέπει να εισάγει μια διαβαθμισμένη κλίμα σταδιακών ‘κουρεμάτων’,  από τις πιο μικρές στις πιο αυστηρές για τα χρεόγραφα των κρατών μελών με σοβαρά προβλήματα αξιοπιστίας. Κατά δεύτερον αυτή η διαβαθμισμένη κλίμακα θα πρέπει να οριστεί στη βάση ενός ευρέος συνόλου δεικτών εντός του οποίου οι αξιολογήσεις των οίκων πιστοληπτικής αξιολόγησης θα λειτουργούν ως απλό συμπλήρωμα σε αξιολογήσεις οι οποίες θα βασίζονται σε περισσότερα δεδομένα. Για να γίνουμε πιο συγκεκριμένοι, η κλίμακα που θα ορίζει το μέγεθος των ‘κουρεμάτων’ πρέπει να αποτελεί το συνδυασμένο μέσο όρο των  αξιολογήσεων των τριών κορυφαίων οίκων πιστοληπτικής αξιολόγησης και μιας  αξιολόγησης της ίδιας της ΕΚΤ – η οποία θα βασίζεται σε ένα ξεκάθαρο σύνολο αντικειμενικών ποσοτικών δεικτών. Οι δείκτες αυτοί θα πρέπει να καλύπτουν και τα δομικά και τα κυκλικά μέτρα των αναλογιών του δημοσιονομικού ελλείμματος και του δημόσιου χρέους ως προς το ΑΕΠ. Η στάθμιση όλων αυτών σαν σύνολο με το μέσο όρο των αξιολογήσεων των οίκων πιστοληπτικής αξιολόγησης θα μας δίνει ένα βασικό δείκτη νούμερο, που θα επισύρει αντίστοιχη περικοπή.
Το σύστημα αυτό θα είναι πολύ καλύτερο από το παρόν για δύο λόγους. Καταρχήν θα είναι αξιόπιστο γιατί εντός του δεν θα υπάρχει πια ο ‘γκρεμός’ στο οποίο σήμερα μπορεί,   τουλάχιστον θεωρητικά, να σπρώξει κάποιος οίκος πιστοληπτικής αξιολόγησης μια χώρα μέλος της Ευρωζώνης. Κατά δεύτερον, γιατί η ΕΚΤ θα πάψει να ενθαρρύνει τα μη φυσιολογικά χαμηλά σπρεντ στους ‘καλούς καιρούς’ – που ίσως και να ευθύνονται για τις πολύ χαλαρές δημοσιονομικές πολιτικές.